阿里巴巴华尔街新宠

阿里巴巴集团控股有限公司(Alibaba Group Holding Ltd)成了最受华尔街青睐的客户。
对于那些从事资本-市场交易的华尔街投行来说，这家中国电子商务公司是今年最大的金主。9月份，阿里巴巴举行了史上最大规模的首次公开募股(IPO)，交易金额250亿美元；周四，阿里巴巴发售了80亿美元债券，跻身今年最大规模企业债交易行列。

以摩根士丹利(Morgan Stanley)牵头的投行担任阿里巴巴发债交易的协调人，银团成员还包括花旗集团(Citigroup Inc.)、德意志银行( Deutsche Bank AG)、摩根大通(J.P. Morgan Chase & Co.)及其他七家银行。在这次交易中，这些投行（没有透露佣金）收取了数百万美元的安排发行费用。

根据一项已使用的80亿美元信贷安排协议，摩根士丹利和其他协调行也是阿里巴巴的债权人。阿里巴巴计划将发债所得用于偿还这80亿美元债务。这批债务利率随整体市场变动而变动。而周四发行的债券多数为固定利率，若将来市场利率上升，公司将因此获益。
据证券备案文件显示，美国连锁药店Walgreen Co.本月完成了规模80亿美元的债券发行，负责交易的投行获得近4,000万美元的承销费。

据Dealogic数据显示，今年迄今，新股和债券发行已为投行带来350亿美元以上的费用，上年同期为320亿美元。阿里巴巴交易已成为今年投行最大的承销费来源，9月IPO支付给承销行的费用为2.91亿美元。

Dealogic的数据显示，阿里巴巴已经超越加拿大能源企业Encana Corp.、法国电信公司Numericable Group SA 和日本房地产公司三井不动产(Mitsui Fudosan Co.)，在今年全球最赚钱的承销客户排行榜上位列第一。

不过对于那些因交易疲软和利率低企而承受压力的银行来说，单是这股承销热潮难以弥补亏空，因为承销费只占证券销售和交易收入的一小部分。
阿里巴巴坚持不在首次公开募股中设置主承销商一职，此举非同寻常。知情人士透露，阿里巴巴按字母顺序列出了五家承销商的名字，分别是瑞信(Credit Suisse Group AG)、德意志银行(Deutsche Bank AG)、高盛(Goldman Sachs Group Inc.)、摩根大通(J.P. Morgan)和摩根士丹利(Morgan Stanley)，此举反映五家投行收取的基本费用相同。此外，花旗集团(Citigroup)被列在上述五家投行之后，因为其收取的基本费用较少。

知情人士称，阿里巴巴此举旨在对各家投行的前期工作进行奖励，同时也?了保持同各家投行的未来关系。不过一些银行家感到沮丧，因为前期费用没有反映各投行在交易中扮演的不同角色。

2.91亿美元的承销费意味着承销费率为1.2%，略高于Facebook 在2012年160亿美元IPO中给出的1.1%的承销费率。不过相对于大多数IPO给出的6%至7%的承销费率，这仍然低得多。
据知情人士称，摩根士丹利早在IPO的18个月前就开始与阿里巴巴探讨发债事宜。阿里巴巴之所以选择在本周启动发债交易，一定程度上是考虑到投资者有机会评估阿里巴巴以上市公司身份公布的第一份季度业绩。该人士称，现在市况不错，感恩节即将到来。美国感恩节当日，债券市场将休市。

投资者称，阿里巴巴的债券需求很旺盛，表明全球经济增长不均和利率处于低位之际，高收益投资吸引了强劲的需求。据知情人士称，阿里巴巴债券获得了550亿美元的超额认购。阿里巴巴此次发债与苹果(Apple Inc.)、甲骨文(Oracle Corp.)、思科系统(Cisco Systems Inc.)等其他一些科技巨头在2014年数十亿美元的发债交易规模相当。

稳健的需求推动债券收益率走低。本周早些时候，市场预计阿里巴巴发行的5年期债券收益率将比同期美国国债收益率高出1.10个百分点，但周四阿里巴巴发行的5年期债券收益率为2.582%，较同期美国国债收益率高0.95个百分点。
此次债券发行共分六批，期限从3年期到20年期不等。

Thrivent Asset Management投资级债券研究部主管Kent White称，考虑到阿里巴巴业绩强劲且占据市场主导地位，Thrivent为公共基金购买了一些阿里巴巴债券。Thrivent管理着约920亿美元的资产。

White说，相比eBay和亚马逊(Amazon)，他的分析师更青睐阿里巴巴。
阿里巴巴债券收益率略高于同类公司发行的债券。举例来说，eBay发行的一只2019年到期的债券收益率最新为2.509%。

市场反响如此热烈，投资者并不感到意外。景顺(Invesco)投资级资产组合管理部门主管Michael Hyman称，阿里巴巴将发行债券的消息已经在市场上流传了一段时间，所以人们有充分时间去做准备。Hyman不愿透露景顺是否购买了阿里巴巴发行的债券。景顺固定收益投资部门管理着约2,410亿美元的资产。

阿里巴巴上周表示，债券发行交易已经在安排中。

看上去很美：阿里巴巴股票背后的隐忧

一场疯狂的派对：阿里巴巴的大日子终于降临。这是美国历史上规模最大的首次公开募股（IPO）。IPO发行价（对于那些有门路的人而言）为68美元，盘中最高价达到99.70美元。我一度以为股价会蹿升至100美元。

在半年前，我曾经撰文表示，阿里巴巴即将进行的首次公开募股会获得巨大的成功，不是因为对投资者来说关系重大，而是因为华尔街迫切需要这次上市。华尔街公司从中收取的费用将超过3亿美元。

庆贺的气氛令人沉醉。而我有种众人皆醉我独醒的感觉。没有人认真质疑公司治理、股权结构等方面的问题，尽管阿里巴巴发布了几份流于形式的声明，似乎是为了给未来做准备，到时候投资者要是说：“我当时不知道自己买入的是一家开曼群岛公司的股票，”，这些就可以拿出来当挡箭牌。不幸的是，在美国全国性的电视台上，我们只能看到那些从华尔街得到好处的人士在发表看法。

显然，这是一次非常成功的上市，尤其是对马云来说。这位中国的前英语教师创办了阿里巴巴集团，这让他成为世界上最聪明、最富有的英语教师。要是我当初的英语老师是他就好了。他也是最聪明的企业家。

投资者买的是什么？

大家都以为自己买进了阿里巴巴中国的股份。然而实际上，在马云和合伙人通过IPO将200亿美元收入囊中的同时，这些投资者实际购买的是阿里巴巴控股开曼群岛公司的股票，这家公司就是所谓的可变利益实体（VIE）。

这并没有让投资者获得阿里巴巴资产的任何股份，抑或是股东权利，只能分享利润。这是谁决定的？——马云和他的董事会。这就像是在说，“我欠你多少利润分成都由我说了算。”

我们都知道“好莱坞记账法”，即使是最成功的电影，这种会计方法也会让分享利润的演员、导演和编剧“无利可图”。19日上午，马云在美国全国性的电视节目中提到了他最喜欢的电影是《阿甘正传》（Forest Gump）。有趣的是，这部电影在票房上大获成功，但是从来没有获得“利润”。这是否是“弗洛伊德式的口误”呢（译注：指口误表达人们的潜意识）？随着他的股价继续站上高位，我能想到的只有这句台词，“跑吧马云，快跑！”

一个假设

如果亚马逊（Amazon.com）的杰夫·贝索斯（Jeff Bezos）设法通过一家新成立的开曼群岛公司筹集200亿美元的资金，而这家公司只能向投资者提供亚马逊的利润分成，那么投资者会说什么？你会听到世界各地传来的哄笑。但是亚马逊是一家美国公司，受到美国会计准则和“法律规则”的约束。阿里巴巴中国没有这种保护。中国企业会计操作的名声并非一尘不染。

非法的股权结构？

中国政府禁止外国人直接投资中国的互联网服务，但是他们可以投资这类首次公开募股提供的证券。

但是可变利益实体结构存在潜在的问题。《纽约时报》（New York Times ）DealBook专栏的一篇文章表示，“根据中国的法律，这种结构是非法的……”

华尔街则反驳说，许多企业都采用了这种结构，比如百度等公司。但这并不意味着这是合法方式。实际上，在中国的民生银行股权诉讼案中，法院判决可变利益实体结构规避了法律，属于非法的行为。

历史表明，共产主义国家不尊重私有财产权，更别说外国人的私有财产权。俄罗斯没收了规模最大的投资基金赫米蒂奇（Hermitage）及其45亿美元的资产，杀害了他们的一位律师。俄罗斯还把大型石油公司尤科斯（Yukos）的控股股东送往西伯利亚，没收了该公司的所有资产。

美国证券交易委员会（SEC）的关注

SEC已经对此表示关注。假如SEC最终确定投资信托公司不得投资可变利益实体，因为他们违反了中国的法律，那会有何种结果？

阿里巴巴的首次公开募股申请也通过公司的律师事务所发表声明，“……相关的中华人民共和国监管部门将会拥有较大的自由裁量权处理这些违规或未获批准的行为。”

2012年，美国证券交易委员会已经针对新东方教育科技集团（New Oriental Education）表达了这方面的担忧。这种担忧情绪出现后，在美国上市的中国股票，包括百度、新浪等公司的股价都陡然下跌。然而，股价回升后，美国证券交易委员会没有采取进一步的行动。